เปิดเหตุผล 'ไทย' เมินใช้นโยบาย อัตราแลกเปลี่ยนคงที่

กรอบนโยบายการเงินแบบไหนล้วนมีวัตถุประสงค์หลักเหมือนกัน คือ ต้องการดูแลราคาสินค้าในประเทศไม่ให้เกิดเงินเฟ้อสูงหรือต่ำไป ดูแลเศรษฐกิจไม่ให้ร้อนแรงหรือซบเซามากไป รวมถึงดูแลให้ระบบการเงินมีเสถียรภาพ แต่จะแตกต่างกันที่ “วิธีการ” ไปให้ถึงจุดหมายปลายทาง กรอบ “เป้าหมายเงินเฟ้อ” ที่ไทยใช้อยู่ในปัจจุบันเลือกควบคุม “ระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย” โดยพึ่งกลไกการส่งผ่านไปยังเงินเฟ้อเป้าหมายและเศรษฐกิจ รวมถึงภาคส่วนต่างๆ ในระบบการเงิน ส่วนกรอบ “เป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยน” ที่ไทยเคยใช้ในช่วงก่อนปี 2540 เลือกควบคุม “ระดับอัตราแลกเปลี่ยน” โดยประเทศที่มีระบบเศรษฐกิจแบบเปิดขนาดเล็ก (small open economy) จะเลือกกรอบนโยบายการเงินที่เหมาะสม ดังนี้

กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อที่มุ่งควบคุมระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ซึ่งกระทบทุกคนในประเทศทั้งครัวเรือน ธุรกิจ และภาครัฐ กรอบนี้เหมาะกับประเทศที่ (1) ต้องการใช้นโยบายการเงินดูแลระบบเศรษฐกิจและการเงินในประเทศ โดยสามารถปรับอัตราดอกเบี้ยให้เหมาะสมกับวัฏจักรเศรษฐกิจตัวเองไม่ต้องปรับนโยบายตามประเทศที่ไปผูกค่าเงินด้วย รวมทั้งสามารถใช้อัตราดอกเบี้ยดูแลให้ระบบการเงินในประเทศมีเสถียรภาพ และ (2) ต้องการความยืดหยุ่นของอัตราแลกเปลี่ยน (floating exchange rate) เพื่อทำหน้าที่ปรับอุปสงค์และอุปทานเงินตราต่างประเทศให้สมดุลหากมีปัจจัยลบภายนอกเข้ามากระทบ ทั้งนี้ ธนาคารกลางยังสามารถดูแลอัตราแลกเปลี่ยนเมื่อจำเป็นด้วยต้นทุนการเข้าดูแลค่าเงินไม่สูงมาก โดยใช้เงินสำรองระหว่างประเทศเข้าดูแลค่าเงินเมื่อจำเป็นภายใต้ระบบลอยตัวภายใต้การจัดการ (managed-floating exchange rate) แบบที่ไทยใช้อยู่

กรอบเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยนที่มุ่งรักษาระดับอัตราแลกเปลี่ยน ซึ่งกระทบต่อผู้ที่เกี่ยวข้องกับการค้าการลงทุนระหว่างประเทศ ไม่ว่าจะเป็นการตรึงอัตราแลกเปลี่ยนให้คงที่หรือควบคุมให้เคลื่อนไหวในกรอบแคบ กรอบนี้เหมาะกับประเทศที่ (1) อัตราแลกเปลี่ยนมีผลต่อราคาสินค้าบริการในประเทศมาก โดยเฉพาะถ้าประเทศนั้นต้องพึ่งพาการนำเข้าสินค้าสูง เพราะไม่สามารถผลิตสินค้าและบริการตอบสนองคนในประเทศได้เพียงพอ เช่น สิงคโปร์ ฮ่องกง (2) มีระบบการเงินที่เชื่อมโยงกับต่างประเทศสูง เช่น ประเทศศูนย์กลางทางการเงิน หรือมีสินทรัพย์หรือมีหนี้สินสกุลเงินต่างประเทศอยู่มาก อัตราแลกเปลี่ยนที่ผันผวนจะเพิ่มความเสี่ยงต่อเศรษฐกิจ รวมทั้งธนาคารกลางจะไม่สามารถควบคุมอัตราดอกเบี้ยตามความจำเป็นของเศรษฐกิจได้ เพราะส่วนต่างของอัตราดอกเบี้ยระหว่างประเทศเพียงเล็กน้อยจะมีผลข้างเคียงให้เงินทุนเคลื่อนย้ายไหลเข้าออกมากจนอาจกระทบเสถียรภาพเศรษฐกิจการเงินได้ (3) สามารถปรับอัตราดอกเบี้ยตามประเทศที่ไปผูกค่าเงินไว้ เพราะหากเศรษฐกิจของ 2 ประเทศมีทิศทางที่แตกต่างกัน อาจทำให้ธนาคารกลางต้องปรับอัตราดอกเบี้ยตามทันทีทั้งที่เศรษฐกิจในประเทศเองก็ยังไม่พร้อม และ (4) มีเงินสำรองระหว่างประเทศมากพอและสามารถดูแลอัตราแลกเปลี่ยนให้เหมาะสมกับสมดุลเศรษฐกิจภายในและภายนอกได้ ไม่เช่นนั้นต้นทุนการดูแลค่าเงินจะสูงมาก เพราะเงินสำรองฯ จะร่อยหรอลงอย่างรวดเร็ว หากนักเก็งกำไรค่าเงินเห็นช่องทางเข้าโจมตี เพราะรู้ว่าหากธนาคารกลางต้องเข้าไปฝืนความไม่สมดุลในตลาดอัตราแลกเปลี่ยนก็คงฝืนได้ไม่นาน จนเป็นเหตุที่ทำให้เกิดวิกฤตค่าเงินในหลายๆ ประเทศในอดีต

ที่ผ่านมาธนาคารกลางในโลกหันมาใช้กรอบนโยบายการเงินแบบเป้าหมายเงินเฟ้อแบบยืดหยุ่นมากขึ้น เพราะยืดหยุ่นกว่ากรอบเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยน ช่วยให้ประเทศส่วนใหญ่ที่เป็น small open economy รับมือกับกระแสเงินทุนเคลื่อนย้ายในตลาดการเงินโลกที่มีขนาดใหญ่และผันผวนได้ รวมถึงสามารถดูแลเสถียรภาพระบบการเงินซึ่งเริ่มสำคัญมากขึ้นหลังวิกฤตการเงินโลกปี 2551 ในปัจจุบันมีธนาคารกลางร้อยละ 60 ที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อแบบยืดหยุ่น ส่วนประเทศที่ใช้กรอบเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยนมีน้อยลงเหลือร้อยละ 20-25 และที่เหลือใช้กรอบอื่น เช่น เป้าหมายปริมาณเงิน

ประสบการณ์หลายประเทศชี้ว่า กรอบเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยนค่อนข้างไม่ยืดหยุ่นในการดูแลเสถียรภาพระบบการเงิน โดยเฉพาะโลกปัจจุบันที่สถานการณ์เปลี่ยนแปลงรวดเร็วและคาดเดายาก และเงินทุนเคลื่อนย้ายเข้าออกอย่างรวดเร็วอาจสร้างความเปราะบางให้ระบบการเงิน เช่น ฮ่องกงที่มีเงินทุนไหลเข้ามากจนทำให้เกิดฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์ รวมทั้งทำให้การควบคุมระดับอัตราแลกเปลี่ยนที่เหมาะสมทำได้ยากขึ้น เพราะธนาคารกลางจะต้องใช้ทั้งอัตราดอกเบี้ย เงินสำรองฯ และการควบคุมเงินทุนเคลื่อนย้ายที่เข้มข้นมากจนอาจเกิดผลข้างเคียงต่อเศรษฐกิจและเสถียรภาพระบบการเงิน นอกจากนี้ การฝืนสมดุลของตลาดอัตราแลกเปลี่ยนจะทำให้เศรษฐกิจไม่ได้ทยอยปรับตัวให้สอดคล้องกับพื้นฐานที่แท้จริงของค่าเงินและอาจกลายเป็นเป้าของนักเก็งกำไรค่าเงินได้ ดังที่ไทยเคยได้รับบทเรียนจากวิกฤตค่าเงินปี 2540

ในปัจจุบันไทยใช้ “กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อแบบยืดหยุ่น” เพราะมีอัตราแลกเปลี่ยนที่ยืดหยุ่นพอที่จะรองรับกระแสเงินทุนเคลื่อนย้ายที่ผันผวนมาก และ ธปท. สามารถการใช้อัตราดอกเบี้ยเพื่อช่วยดูแลเสถียรภาพระบบการเงินได้ด้วยอีกทาง ซึ่งจะช่วยทำให้ต้นทุนในระยะยาวต่อระบบเศรษฐกิจต่ำกว่าเพราะจะช่วยลดโอกาสเกิดวิกฤตการเงินในอนาคตได้ ทั้งนี้แม้ค่าเงินบาทจะเคลื่อนไหวได้ยืดหยุ่นขึ้น แต่ ธปท. ก็ยังสามารถดูแลค่าเงินบาทหากค่าเงินผันผวนเร็วเกินไปจนทำให้ประชาชนและภาคธุรกิจปรับตัวไม่ทัน

แม้นโยบายการเงินแบบกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อจะยังตอบโจทย์ของไทยในช่วงนี้ อย่างไรก็ดี ผู้เขียนเห็นว่าธนาคารกลางทุกแห่งต่างก็ต้องทบทวนความเหมาะสมของกรอบนโยบายการเงินเป็นระยะ ๆ สำหรับไทยเองก็ทบทวนและพัฒนามาตลอด 20 ปีที่ผ่านมา และจะต้องพัฒนาต่อไปในอนาคตข้างหน้า เพื่อให้มี “วิธีการ” ที่เหมาะสมที่สุดในไปให้ถึงจุดหมาย