歐洲央行小抄：醒醒吧，這不是美聯儲 - 荷蘭國際集團

歐洲央行(ECB)加息50個基點，並重覆去年12月的指引，這是板上釘釘的事，但隨後降息預期的反彈，將推高5年期歐元利率。

這是一個前端的定價，但它是一個轉移註意力的話題

關於歐洲央行接下來的兩次加息會議，人們已經說了很多，也寫了很多。正如我們的同事強調的那樣，結果是，歐洲央行仍有加息的許可，本周加息50個基點幾乎是板上釘釘的事。十有可能，歐洲央行也將重申3月加息50個基點的指引，但3月會議還將提出一套新的預測，這應該會嚴重影響歐洲央行的決定。因此，市場將更傾向於預期歐洲央行官員在此次會議上的預測將如何演變，而不是歐洲央行行長拉加德(Christine Lagarde)的指引。

正如我們的經濟團隊在其預告中所指出的那樣，“如果其他一切都與去年12月相同，歐洲央行(3月份)對2024年和2025年的總體通脹預測可能很容易被下調0.3至0.5個百分點”。外匯、利率和能源市場價格的截止日期還有不到一個月的時間，但從目前的情況來看，這意味著2025年的通脹率為1.8%，低於歐洲央行2%的目標。更糟糕的是，這將以2023年中期利率峰值至2024年底之間降息80個基點的曲線為前提。

長話短說，我們不會誇大未來兩次會議對利率市場的重要性。

我們現在對歐洲央行的鷹派預期高於市場

該曲線反映出利率在2023年達到峰值後將迅速下降。對於一個預計將至少再加息三次的央行來說，這是有問題的。拉加德肯定會被問及這一反常現象。如果最近的歷史可以借鑒的話，耶倫可能會利用這個機會引導市場利率走高。然而，我們懷疑她是否能完全逆轉這條曲線。歐元期限結構的形狀不能完全孤立地看待，只要美聯儲預計在2024年底前降息逾200個基點，一些寬鬆政策的殘餘就可能會持續下去。但至少，她應該設法推遲降息預期。

曲線上最可能受到影響的部分是5Y點。我們認為，對未來幾次會議的加息預期是正確的，這意味著短期債券和掉期(比如2年以內)的定價也是正確的。另一方面，長期債券則更多地取決於結構性因素，比如投資者認為長期利率均衡在哪裡。歐洲央行不會在這次會議上改變這一點。這使得收益率介於兩者之間，被恰當地稱為曲線的腹部，是降息預期遭遇阻力的風險最大的領域。

曲線斜率的變化，例如2s10s，在很大程度上取決於歐洲央行從一次會議到下一次會議的基調。我們有一個觀點(它將是鷹派的)，但考慮到最近的不可預測性，我們對我們的直接(更高的利率)和曲率(5年期利率將比其他期限上升得更快)看漲期權有更大的信心。

如果歐洲央行推遲降息預期，5年期利率面臨的風險最大

量化緊縮的“詳細參數”即將出台，但影響市場走勢的信息已經傳出

歐洲央行已承諾為縮減其資產購買計劃投資組合提供“詳細參數”。由於在上次會議上已經公佈了總體成交量，最能影響市場的因素已經為人所知。我們可以期待的是關於不同資產類別的減持是否成比例的細節。特別是在公共部門，歐洲央行將如何與各國的資本鑰匙分配保持一致。我們預計歐洲央行不會偏離之前的目標，儘管我們可能會得到有關將如何處理特殊情況的信息。例如，當一個月的總贖回量低於目標減持量時。

考慮到歐洲央行和伊莎貝爾•施納貝爾(Isabel Schnabel)在最近的講話中對“綠化”歐洲央行投資組合的關註，這也有可能轉化為對公共部門投資組合採取更具體的行動。向超國家債務再平衡、增加綠色債券份額將是合理的，而且不會影響資本關鍵要素的一致性。它還將解決歐盟作為發行方日益突出的問題。不過，我們懷疑這種調整本身是否會影響市場目前對主權債務利差的良性接受。這一次，他們更有可能從歐洲央行溝通的整體傾向中獲得線索。

這並不是歐元反彈的試金石

不可否認的是，自去年12月以來，歐洲央行加倍強硬的言論推動了歐元的走強，但我們並不認為本周的政策會議是歐元漲勢可持續性的試金石。

原因是雙重的。首先，歐元兌美元可能會在本周重回美元的主導地位。美聯儲接近利率峰值，且經濟前景惡化，令鷹派有更多出人意料的空間，我們認為這可能讓美元喘一口氣。相比之下，正如上文所討論的，我們不會誇大未來兩次歐洲央行會議對利率的重要性。

這就引出了第二個原因:歐洲央行在溝通方面出現問題，可能削弱了市場對拉加德領導的信任。就在去年12月的會議結束後幾個小時，許多成員更傾向於75個基點的消息傳出。如果歐洲央行成員最近幾周一致支持50個基點的指導方針，那麼3月份可能引發更多爭議的50個基點加息，很可能在2月會議後再次導致溝通稀疏。在我們看來，這可能會導致市場比拉加德所希望的更具有前瞻性。

最終，數據對歐元的推動作用可能仍大於拉加德的指引。如果天然氣價格繼續受到限制，經濟調查持續上升，那麼在美聯儲強硬表態後，歐元/美元的回調應該不會持續太久。我們預計2月大部分時間內歐元兌美元將在1.07-1.10附近交易。另一個重大突破可能需要等待美聯儲的官方轉向:我們認為這將在第二季度實現，我們預計將升至1.15。