【 macro銳評】黃金市場的新動態－央行需求與投機部位的雙重驅動

央行需求一直是推動貴金屬今年空前反彈的關鍵因素。然而，一個重要的問題仍然存在：誰在購買這些黃金？雖然央行的大部分黃金購買已向國際貨幣基金組織報告，但仍有很大一部分未申報。在第二季度，世界黃金協會表示，央行估計的黃金購買量中有67%沒有上報。今年上半年，各國央行累積了創紀錄的483噸黃金。據分析師推測，自2022年以來，沙烏地阿拉伯已囤積了約160噸黃金。

傳統上，沙烏地阿拉伯的黃金進口對價格上漲很敏感。在過去金價反彈的情況下，該國的黃金進口量將急劇下降，甚至黃金出口量增加。然而，自2022年以來，沙烏地阿拉伯黃金進口量穩定上升。他分析，自2022年2月西方凍結俄羅斯的美元資產以來，那些與西方有外交分歧的國家越來越多地將美元兌換成實體黃金。繼中國和泰國之後，沙烏地阿拉伯的跨境貿易統計數據也顯示，該國已從對黃金價格敏感的國家轉變為黃金價格的驅動因素。

政治分析家指出，自從美國因俄烏衝突而將美元武器化以對抗俄羅斯以來，其盟友和反對者之間已經劃清了界線。而沙特正好處在這一界限中間。早在上世紀70年代，沙烏地阿拉伯就幫助建立了“石油美元”，以美元進行所有石油交易。從那時起，美國和沙烏地阿拉伯之間就開始了軍事合作。然而，近年來，在這個中東國家成為金磚國家（BRICS）貿易集團的成員後，沙烏地阿拉伯與西方的聯繫減弱了。

也就是說沙烏地阿拉伯和美國有著非常長期的外交關係。因此，它很難在一夜之間打破這種關係，而是必須循序漸進。當然，沙烏地阿拉伯仍然將大量盈餘投資於美國國債，但也購買了少量黃金。且各國央行對購金活動保密並非沒有先例。沙烏地阿拉伯金融管理局上一次更新官方黃金儲備是在2008年2月。當時它的儲量增加了180噸，達到332噸。顯然，沙烏地阿拉伯央行不是在一個月內購買180噸。

中國是另一個以秘密囤積黃金而聞名的國家。 2009年4月，中國人民銀行宣佈在6年內購買了454噸黃金。 2015年，中國央行表示，它在3年內購買了604噸黃金。儘管中國在今年稍早暫停增持黃金，但許多分析人士推測，中國仍在繼續悄悄購買。雖然近年來美元作為世界儲備貨幣的地位確實面臨越來越多的競爭，但沙烏地阿拉伯對其黃金儲備保密並不奇怪，因為經濟存在許多不確定性。他還指出，圍繞金磚國家對共同貨幣的潛在開發有很多猜測，但這不太可能很快就會發生。

在市場層級分析師則表示，黃金的投機部位只有其歷史潛力的三分之一左右。 MKS PAMP研究和金屬策略主管Nicky Shiels在最新報告中指出，即使處於創紀錄的高位，黃金市場仍面臨著三重頂的挑戰，因為在過去30年裡，黃金市場只有三次實現了30%的年漲幅：第一次是2007年，當時金價上漲了31%；第二次是2010年，當時金價上漲了30%；第三次是今年。雖然黃金在9月達到了30%的里程碑，但近幾週金價一直處於低迷狀態，因為市場迅速改變了對聯準會繼續大幅降息的預期。

Shiels指出，10%的金價走勢是由不透明的場外（OTC）市場中的未知需求和未報告的央行需求所推動的。她表示：「在戰時經濟情勢下，場外/未知實物流動對價格走勢的推動作用比以往更大。這也解釋了為什麼區間更寬，價格波動更大，因為缺乏可見度。有10%的金價走勢無法解釋。外，還有很多其他場外買盤，這是持續性買盤。

儘管場外交易需求仍是一個未知因素，但在已知市場中，有越來越多的跡象表明，由於長期看漲支撐的存在，短期內金價將進一步盤整。她指出，市場的投機部位只有其歷史潛力的三分之一左右。有消息指出COT和ETF目前擁有1.08億盎司黃金，低於過去的價格高峰；與過去的價格高峰相比，目前的持有量少了500萬盎司，這主要是由於ETF的持倉不足，而不是短線資金/COT的持股不足。年初至今，投資者已經增持了930萬盎司，年化後約為1120萬盎司，這些流入量與2020年的流入量相當，但遠不及2019年的3800萬盎司和2009年的3300萬盎司的巨額年度流入量。

更不用說，考慮到在一個寬鬆的周期中，系統中仍有大量流動性，一般投資者對黃金的持倉是非常不足的。在這種環境下繼續逢低買進或許會是一種策略。同時，央行需求持續支撐金價，儘管今年下半年官方購買放緩。但整體而言，央行在2024年放緩的購買步伐不足以讓市場感到恐慌，但這足以讓黃金自8月以來保持在2600美元左右的水平。從更廣泛的角度來看，黃金交易遠未擁擠，這意味著金價遠未見頂。

综上所述，央行的黄金购买行为和市场动态共同塑造了当前的黄金市场。一方面，央行的购买行为，尤其是未申报的部分，对市场供需关系和价格走势产生了显著影响。另一方面，市场投机头寸的增长空间和场外交易需求的不透明性也为金价的波动增添了不确定性。在这样的背景下，投资者和分析师都在密切关注市场动态，以期捕捉黄金市场的下一个重要转折点。