【MACRO 时势】非农不及预期美元脆弱性初显！特朗普冲击尚未完全显现！？

周五公布的特朗普任内首份非农报告显示，美国2月就业增长有所加快，失业率小幅升至4.1%，但贸易政策的不确定性增加以及美国联邦政府大幅裁员可能在未来几个月削弱劳动力市场的韧性。美国2月季调后非农就业人口录得增长15.1万人，不及预期的16万人。12月和1月新增就业人数合计较修正前低0.2万人。另外，美国2月失业率录得4.1%，高于预期的4%，为2024年11月以来新高。美国2月平均每小时工资年率录得4%，低于预期的4.1%，前值由4.10%下修为3.9%；月率则录得0.3%，符合预期，前值由0.5%下修为0.4%。

美国劳工统计局表示，保健、金融活动、运输和仓储以及社会援助领域的就业呈上升趋势，而联邦政府就业下降。分析师指出，政府就业人数的减少在整体报告中相对较小，只有1万人。值得注意的是，美国制造业在1月和12月就业岗位减少后，2月增加了1万个就业岗位，这是一个积极的信号。但经济学家警告，特朗普政府反复无常的贸易政策让企业难以提前计划。自1月份以来，商业和消费者信心暴跌，抹去了特朗普去年11月赢得大选后取得的所有增长，与此同时，股市也遭遇了抛售。

断断续续的政府资金冻结导致一些接受联邦拨款的承包商和雇员失业。由于最近增加的就业岗位大多集中在休闲和酒店等低薪行业，这可能会加剧一些经济学家所说的白领衰退。一些经济学家表示，由于联邦政府裁员及其对整体经济的溢出效应，到今年年底，美国就业人数可能会减少50多万人。特朗普还在部署关税政策，美国铝业公司警告称，关税可能导致10万人失业。此外，任何限制移民或将移民遣返的举措，都将限制近年来就业增长的一个主要来源。

债券投资者对周五发布的美国就业报告中的任何美国经济疲软迹象保持警惕，他们正在评估近期美国国债的涨势是否还有进一步上行的空间。在一份关键的劳动力数据公布之前，10年期美国国债即将迎来近两个月来的首次单周下跌。这份劳动力数据报告将为特朗普的贸易战以及削减政府雇员规模的举措是否正在影响就业，以及是否足以成为美联储重启降息的理由提供线索。在过去五次非农就业报告公布后，美债收益率有四次都出现了上涨。

对于美国国债市场而言，这是一次关键考验。今年以来，随着交易员加大对经济放缓以及特朗普政策不确定性将迫使美联储再次放宽货币政策的押注，美国国债价格已经上涨了2.2%。美联储上一次降息是在去年12月。有交易员认为，美联储官员在5月份会议上降息25个基点的可能性约为50%，市场完全消化的首次降息预期要到6月份。总体而言，他们预计在2025年剩余时间里，美联储将进行约73个基点的宽松举措——略少于三次降息的幅度。

在近几天人们担心债券涨势过头之后，近期有关美联储将进一步降息的预期可能为看涨的投资者注入信心。摩根大通的策略师建议客户做空两年期国债，部分原因是看涨头寸“过于激进”。在期权市场上，一些此前一直押注债券进一步上涨，甚至押注10年期美国国债收益率将降至4%以下的交易员，已经开始平仓获利。对美联储政策最为敏感的两年期美国国债收益率本周触及3.84%的五个月低点，随后有所反弹。截至发稿，两年期国债收益率为3.95%左右，而10年期国债收益率约为4.27%。

接受彭博调查的经济学家预计，2月份的就业报告将显示就业人数增长有所回升，失业率将稳定在4%。但一些人指出，由马斯克领导的政府效率部（DOGE）主导的政府裁员行动，存在逐渐对更广泛的经济产生影响的风险。本周的事件进一步凸显了外汇作为资产类别的吸引力。美国与欧洲各自独立的叙事正在缩小经济增长、利率和货币估值之间的差距。美国新政府高度不确定的关税政策正在削弱市场信心并影响经济活动。正如英国脱欧期间所见的，不确定性导致英国投资大幅下滑，但即使在签署了被视为糟糕的贸易协议后，投资也迅速反弹。

美国可能面临类似的情况，企业和消费者渴望确定性，但目前尚未得到满足。近期美国经济数据疲软，加上年初以来美股的下跌，使得短期美国掉期利率（对美元定价至关重要）从上月峰值下降了45个基点。市场目前预计美联储宽松周期的终端利率将低于3.50%。尽管这一预期可能有些过快，但今晚即将公布的2月非农就业数据将对此提供更多线索。市场普遍预期非农人口新增16万，失业率料将保持在4.0%的低位。天气因素和政府教育资金的变化可能对就业数据产生拖累，而DOGE政府裁员的影响可能还需几个月才会显现。

美元目前处于脆弱状态，疲软的就业数据将对其造成进一步打击。美元指数料将录得自2022年11月以来的最大单周跌幅，且当前美元多头头寸远不及2022年底的水平。分析师指出，104.00是美指的关键支撑位，但除非就业数据大幅低于预期，否则今天可能会在103.75-104.50区间内盘整。鉴于本周的事件以及美元指数中对欧洲货币的高权重，分析师称可以认为美元指数今年已见顶。

非农数据公布后，现货黄金持续走高，短线涨幅扩大至近15美元，现报2922.94美元/盎司。美元指数短线下挫逾20点后回升。非美货币拉升，欧元兑美元短线走高近30点，英镑兑美元短线走高近40点，美元兑加元短线下挫超20点，美元兑日元短线下挫超40点。美国短期利率期货下跌。美国利率期货交易员现在押注美联储要等到6月才能重新开始降息，但仍然预计今年美联储将降息约75个基点。

总的来说，全球外汇市场正处于关键转折点。美元脆弱性加剧，欧元重估开启，加元和中东欧货币则面临短期波动但中期看涨的前景。投资者应密切关注政策变化和经济数据，灵活调整策略以应对不确定性。